本文改编自2023年2月12日香帅年度讲座之——“多歧路，今安在？——2023开年宏观和市场展望”直播文稿。

(相关资料图)

由于内容较长，我们将直播文稿整理成多篇文章，此文是该讲座文稿的第一篇。

停杯投箸不能食，拔剑四顾心茫然。

——李白《行路难·一》

把今天的直播叫开年直播，一个很简单的目的，就是想对今年整个的宏观形势，做一个比较详细的分析。今天的题目叫“多歧路，今安在？——2023开年宏观和市场展望”，整体上想讲以下几个大问题。

第一个问题，2023 年经济到底会怎么走？现在有一种说法叫“全球同凉”，还有一种说法叫“东升西降”，到底会是一个什么情形？

第二个问题，2023年中国的市场政策会出现什么变化？在这个过程中，会不会有什么机会？

第三个问题，站在 2023 年，我们应该去怎么理解这个时代，做一个更长远一点的决策？所以，开年宏观和市场展望，我觉得是每年都应该做的一件事情。

为什么我会用“多歧路，今安在”这个名字？如果熟悉中国古诗词的人，很快就会知道这是李白《行路难》中的一句诗，不知道大家是否记得开篇有一句——“停杯投箸不能食，拔剑四顾心茫然”。这应该是我们现在大部分人的切身感受。

前一阵子到现在，不管是投资，就业，还是理财，还是做任何的事情，大家可能都有一种拔出剑来了，心却很茫然，不知道往哪里走的感觉。本来觉得已经好很多了，但是最近，市场又开始回调，这到底是打满了预期的回调，还是短暂的回调？后面是否还有一个更好的时期？如果是，我们的数据是否表明了经济恢复的强劲？看上去，春节的时候票房很好，人流也很大，但制造业的PMI又只有50.1，刚过荣枯线。

总之最近，你会发现很多矛盾的信息，所以，我用了这个主题：“多歧路，今安在？”。

虽然现在是“停杯投箸不能食，拔剑四顾心茫然”，也感受到了“行路难”“多歧路”，但最后我相信是“长风破浪会有时，直挂云帆济沧海”。只不过，我们今天要讲的是：“风”和“浪”在哪里？“风”和“浪”在什么时间节点会出现？以及如何应对，怎样才能“直挂云帆济沧海”？

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东升西降，“东”是指中国，包括日韩等地区，“西”一般指欧美地区。

全球同凉又是什么意思呢？一般来说，当我们讨论全球经济的时候，其实就是指全球十大经济体。在十大经济体里，美、中、欧、日这四个经济体，占全球经济总量近60%，而剩下的近40%，实际上都是受这些经济体的影响，这也是我们所说的大经济体的外溢作用。所以基本上，如果你看好这几个经济体，全球的经济就会好转，如果这几个经济体不行，全球肯定也好不了。

上图所示为2022年全球经济体的增速、通胀和就业情况。通胀和就业，基本上代表一个国家的经济增速情况。如果通胀温和，就业情况较好，差不多是一个经济体最乐观的情况。如果通胀也低，就业也差，即为通缩。如果通胀过快，但是就业也好，其实是经济过热，比如从前年到去年，美国就是这个情况，而中国恰好相反，通胀低，就业也很差，其实是通缩。

图中可以看出，在全球经济体中，欧洲、美国是非常典型的过热的情况，即通胀奇高，是有很大问题的，并不是温和通胀。我一直以来强调过一个点，就是大家对通胀要有一个清醒的认识，中国一般说起通胀，就谈虎色变。但实际的情况是，所有的经济体，尤其在现在这种信用经济体底下，保持一定的温和通胀，其实是对经济有利的，但不是像美国和欧洲现如今的通胀率。

现在美国的通胀率是6.5%，去年的时候，曾经一度到8%、9%。去年欧洲有时候接近10%，这只是个平均数，美国、欧洲人民生活成本，实际上是上涨过快的。昨天晚上，我跟两个生活在伦敦的律师聊天，他们告诉我，不要看通胀率是10%，实际上能源价格涨了三倍，他们住一个小的公寓，现在每个月大概接近1000多镑的电费（合人民币10000多），他们说真很难接受，因为平均薪水三四千镑，家庭收入已经不算很低，但确实有些撑不住。

前一阵子朋友从美国回来，也是这种情况，首先是房贷上去了。英国也是如此，英国现在基础利率都4%以上了，我记得前两年中国基础利率4%以上的时候，英国还不到2%，他们大概是1.2%-1.3%。你可以算算，房贷利率从1.3%涨到4.2% ，每个月的月供要涨多少，基本上生活费用就是翻倍了。

所以，通胀这件事情，它确实对普通老百姓有很大的伤害，有伤害就需要控制，需要采取紧缩的政策。整个2022年，全球经济的一个核心词就是通胀，除了中国1.8%。其实，我们最少要达到2%的通胀水平，才能够挖掘出中国的经济增长潜力。2%甚至3%，其实是一个比较合理的水平。

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如果采取紧缩的政策，就类似于资金是水，而政府把水龙头关掉了。

当然，水位会降下去，但紧接着会发生什么呢？很多地方就会出现干旱，这就是指全球会有出现衰退的可能性。大概在2022年底到2023年初，大家开始对全球做一个展望的时候，通胀仍然是除中国以外的所有国家需要解决的问题。

但是很奇怪，我们现在1.8%的情况下，中国很多人还在担心通胀，感觉他们对通胀的担心甚至比美联储这种目前是6%以上的通胀率还要担心，这也是我反复谈到此问题的原因。

我觉得这是今年市场的变数。由于我们对通胀如此畏惧，在一个明显低于最优通胀率的情况下，因为担心别的国家的通胀会输入到我们国家，只要通胀的数据出现上行的趋势，比如到2.5%到 3%左右，紧缩政策可能就会出台，打乱我们现如今货币宽松的情况下，对经济和市场所做的所有预测。我认为，这是今年金融市场和经济恢复中最不能忽略的一个变量。

这里我直接给一些预测：比如欧美，因为通胀，货币紧缩，经济会下行，伴随就业萎缩。就业萎缩后，加息，资产价格就会走低，包括房地产和股票市场。就业萎缩，收入缺失，所有家庭的财富萎缩，紧接着就是需求萎缩。

但其实，2022年中国经济也下行了，伴随就业萎缩，资产价格走低。这也就是为什么我们说，如果要提振中国的经济，一定要在需求侧下功夫。

我们接下来，看一下通胀今年会是什么情形。原来我们说过，美国的目标通胀率是2%，一般超过2%的通胀率，就会加息。但实际上我觉得他们如今对通胀的容忍度在3%-4%，只要核心CPI到3.5%以下，大概率就不会再采取过度紧缩货币政策了。

美国的货币政策到底会紧还是会松？主要看就业。如果就业数据很好，货币紧缩的步伐会放得更加缓慢。

从10月到12月，美国通胀已经出现了环比下降，尤其是12月份环比下降比较多，从7.1%下降到6.5%。

记得从去年年底的时候，大家都说美国不行了，因为加息会导致经济紧缩。但问题人家的就业特别好，去年12月份美国的新增非农就业人数是26万人，而1月份是51.7万人，创历史新高。美国在紧缩了一年的情况下，就业市场出现了前所未有的良好迹象。

在2020年的时候，我跟社科院的张斌老师在2021年底的财富报告里专门讲过这个问题，让大家不要太担心美国，美国预计会是一个软着陆的情况，从现在的情况来看，美国确确实实可能就是软着陆。这句话意味着什么？这意味着西降可能没有像很多人想的会降得那么厉害，也就是说，美国的衰退不会像大家想象的剧烈，更可能是温和衰退。欧洲也不会太难。

03

从中国的情况来看，虽然经济恢复已成定局，不可能比2022年更差，但中国占全球GDP的份额从1992年第一次出现下降，从2021年的18.45%下降到18.02%。我们这么大的经济体，就这么一点小小的变动，实际反映在我们微观个体层面，是很惨痛的，造成的是巨大的经济损失。

当然，2023年经济会恢复是肯定的。但是关于经济恢复的力度、速度以及持续时间上，我们内部有很大分歧。

比如，今天1月份数据出来了，大家都说一片大好，但是这里面可能会有春节的原因，包含了一些非常态、非持续的需求。例如，很多人疫情三年没回家，这次必须回家了，所以旅游数据大增，有部分是非常态的需求。

另外，比如今年春节票房特别好，但大家可能没有注意，票房好其实不是人次增加了，而是票价贵了。今年的春节档电影基本上都在百元左右，对比去年大概涨了40%。而今年春节大家去看电影的热情，是否能持续则是个问题。再比如，三亚旅游的数据显示，旅游人次是恢复了，但是人均消费下降了。大家都说，人去了，但是钱包没去。

说白了，1月的数据虽然好，但要考虑这可能是异常期。例如1月份社融数据超预期，服务业PMI也大幅上行，但其实每年的1月份都有一个季节性效应。实际上，制造业的PMI就在荣枯线附近，经济恢复没有想象的那么强。

不过社融数据确实有些超预期。比较乐观的是，平台债和平台融资起来了，证明政府开始发力了。但是比较悲哀的消息是，房贷还没有起来，也就是房地产的需求还没有起来。

房地产的需求没有起来意味着什么吗？对于中国人这种群体，只要真的有信心恢复，肯定想买房，因为想储蓄的话，存在房子里相对比较靠谱。但目前，房贷总额还没有起来。2023年的经济能不能恢复，胜负就在房地产，如果连房地产的需求都没有，房贷总额都起不来，房地产的投资怎么会起来。

所以，2023年我的整体判断特别简单：第一，中国经济将会崎岖复苏；第二，欧美会发生温和的衰退。东升西降，大概率是东微升、西浅降，整体的情况不会太差。

但我特别担心的是，大家一乐观就会乐观过度，这个时候要保持谨慎的乐观。对中国的增长，应该短期乐观，长期谨慎。

短期乐观有多短？

我的判断是，今年整个经济的恢复会呈现出跟北京的季节非常一致的情况。现在还是春寒料峭，慢慢发芽的过程，但应该会迅速入夏。另外，夏天之后会迅速转凉然后入秋、入冬。但是，对今年中国经济要做一个更加准确的判断，要等到3月份两会以后。到时候，我们会对整个中国经济工作的具体方针政策，有更清晰的判断，包括今年的财政赤字，货币政策等。

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关键词： 货币政策 全球同凉 东升西降