作者 | 梁秀杰

编辑 | 夏县明

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视觉 | 陈珍珍

责编 | 韩玮烨

伴随房地产进入深度调整期，行业急剧分化。部分以高负债、高杠杆冲刺规模的房企深陷债务困境，相继出险，接连缺席年报季。而从已发布2022年年报的房企来看，业绩大幅收缩、利润下滑甚至巨亏成为房企常态。

在此背景下，粤系老牌国企越秀地产（0123.HK）表现显得格外亮眼，2022年营收724.2亿元、归母净利润39.5亿元，分别增长了26.2%和10.2%，是为数不多的实现营收和净利润两项指标两位数增长的房企之一。

逆势补仓扩张，越秀地产规模野心不减

行业下行周期，在不少房企还忙于割肉自救之时，越秀地产却在逆势补仓扩张，其一改往日保守姿态，发展势头颇有些势不可挡的趋势。

2019年越秀地产拿地金额仅有159亿元；2020年，拿地支出翻倍上涨，达到410亿元，超出其原土地预算近110亿元；2021年，越秀地产拿地支出444.8亿元，新进入了北京、上海、东莞等城市，补齐了一线布局；2022年，在房企普遍暂缓拿地时，越秀地产依旧花费415.8亿元拿地。在3月份的业绩会上，越秀地产透露，今年在拿地上投资计划为400亿元预算，与过去三年规模相似。

年报数据显示，2019—2022年，越秀地产土储面积从1941万平方米增 长到2845万平方米，仅2022年越秀地产就新增37幅土地，总建筑面积约695万平方米。从近几年增储表现来看，越秀地产正在努力拿回“丢失”的那几年。

图表1：越秀地产2019-2022年土储走势图（万平方米）

数据来源：企业年报，睿和智库整理

在今年全国土拍市场上，越秀地产也是绝对的“黑马”姿态。据不完全统计，今年起越秀地产已接连现身北京、上海、杭州、成都等一二线土地市场，迄今为止拿地金额已超百亿。在年初北京土拍中，越秀地产豪掷近60亿元，接连拿下北京市石景山区苹果园、昌平区信息园二期两宗热门地块，成为北京土拍市场最大的黑马。越秀地产正在向全国扩张的道路上，策马扬鞭。

毛利率连续下滑，净负债率上涨15.6个百分点

土储的扩张，支撑着越秀地产销售体量的大幅提升。

2021年，越秀地产实现合同销售1151.5亿元，同比增长20.2%，挺进千亿大关。2022年，越秀地产实现合同销售1250.3亿元，同比上升8.6%，业绩完成率达到101.2%，超额完成全年业绩目标，是屈指可数的保持销售额正增长的企业之一。就销售业绩排名来看，越秀地产从2021年的34位直接跃升至第16位，成为连跳18位的房企。

在此基础上，越秀地产将2023年的合同销售目标定为1320亿元，同比增长6%。销售金额的增长，似乎给了越秀地产持续扩张的底气，但细究其规模增长的背后，仍存隐忧。

结合越秀地产往年财报来看，其营业收入增幅远高于净利润及归母净利润增速，呈现增收不增利的态势。2018年至2022年，越秀地产营业收入从264.4亿元增长至724.2亿元，5年间累计增幅高达174%;而同期净利润表现稍显弱势，仅从30.4亿元增长102%至61.4亿元，同期归母净利润仅从27.3亿元增长45%至39.5亿元，甚至在2021年越秀地产归母净利润同比下滑了15.5%，较2020年的21.95%增速可谓大幅下跌。

且其毛利率已连续3年下降，2022年毛利率仅20.45%，相比2019年最高点减少了13.67个百分点。2019年-2022年，越秀地产的毛利率分别为34.21%、25.15%、21.75%、20.45%。

图表2：越秀地产2018-2022年毛利率走势图（%）

数据来源：Wind，睿和智库整理

在土地市场“狂飙”，也让越秀地产的债务压力露出端倪。截至去年底，越秀地产的负债余额达到约883亿元，较2021年增加127.6亿元；现金总额（包括现金及现金等价物及监控户存款）约351.2亿元，较2021年减少了53.8亿元，降低13.3%。从财务指标来看，剔除预收账款后的资产负债率、净负债率和现金短债比分别为68.8%、62.7%和2.23倍。虽然继续保持绿档达标，现金短债比相比2021年的1.36倍，还有一定增厚；但相较于2021年的47.1%的净负债率，2022年的数值大幅上升了15.6个百分点；而剔除预收账款后的资产负债率虽微降0.3个百分点至69.1%，但十分接近70%的政策红线。公司存在一定的债务扩张瓶颈。

折价近30%再融资83.6亿港币

于是，急需“补血”的越秀地产，开启了一项总额高达83.6亿港元的股权融资计划。

4月20日，越秀地产发布供股融资公告，将按每持有100股现有股份可获发30股供股股份的基准，以9港元/股的认购价供股约9.29亿股股份，以筹集约83.6亿港元资金（扣除开支前）。

供股为港股上市公司的融资方式之一，指上市公司向现有证券持有人作出供股要约，使其可按持有证券的比例认购证券，类似于A股的定向增发，属于再融资的一种方式。对此，股东可出资按其持股比例认购新股，而如果选择不认购，股东的权益便会遭到稀释。

对于选择供股的优势，越秀地产在公告中直言，与借贷或发行债务证券不同，董事认为供股不会产生利息负担或额外债务，故为公司筹集长期资金优先选择的办法，将使所有股东能够参与公司未来发展并从中受益。也就是说，供股的好处在于不仅能实现“资金补血”，还不会产生任何债务压力，从而降低不断攀升的债务杠杆。

但值得注意的是，越秀地产此次供股认购价仅仅定为9港元，较公告日的上一个交易日（4月19日）收盘价12.56港元折让28.3%，较过往连续五个交易日平均收盘价折让30.9%，较每股净资产17.15港元更是折让47.5%。如此大的折价力度，受到了市场的质疑，从而引发了越秀地产发布供股消息复牌后股价的下跌。

图表3：越秀地产（0123.HK）近期股价走势

数据来源：Wind

而针对本次股权融资的原因，越秀地产称，“基于经济平稳增长和房地产市场回暖的机会，希望利用供股进一步加强公司在核心城市获取优质投资项目的机会，将资源投放至大湾区、华东地区核心城市及重点省会城市的优质项目”。

也就是说，短时间内，越秀地产不会停下扩张的步伐。

结语

这一轮房地产行业洗牌中，出险的房企几乎无一不是近些年扩张较为激进的。这也让房企们意识到，仅有速度没有利润，仅有规模没有安全的发展模式已经行不通，追求稳健与质量正在成为行业共识。在此背景下，越秀地产的快速扩张显得尤为独树一帜，其到底能不能走得长远，我们拭目以待。

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